3月19日，小米集团（01810.HK）发布了一份看起来不错的年报：2018年，小米的收入增长了52.6%，经调整净利润增长了59.5%，这两项最为重要的财务指标的增速都不算低。

然而，资本市场却并没有给小米好脸色看。3月20日，小米集团开盘仅上涨一分钟就转为下跌，当天收盘于11.64港元，下跌4.59%，而当天香港恒生指数却仅下跌了0.49%。

那么，投资者为什么不认可小米这份看起来还不错的年报呢？

首先大家要明确一点：资本市场看的是预期，股价反映的也是预期，可是投资者又不可能知道小米未来的业绩，只能根据小米最近业绩的变化趋势预测其未来的发展趋势。

一、增长速度

从2018年全年来看，小米的收入增长确实还不错，但是如果仔细分析每个季度的状况，恐怕就没有那么乐观了。

从上图可以看出，小米2018年的收入增长出现了非常明显的“前高后低”的特点：虽然2018年第一、二季度的收入增长还不错，可是到了第三、四季度却明显放缓，第四季度的收入增长率更是只有26.5%，环比更是下降了12.6%。

实际上，由于小米2018年的收入已经达到1749.15亿元如此庞大的规模，增长放缓其实是必然的结果。

接下来我们分品类，首先看一下小米的智能手机业务，这块业务占到了小米2018年收入的65.1%，仍然是小米最重要的业务。

2018年，小米手机整体上跑赢了大盘。根据IDC的数据，2018年小米手机的全球出货量增长了32.2%，增长速度在全球五大智能手机厂商中仅次于华为（33.6%），更是远远好于市场整体（-4.1%）。

不过，2018年四季度小米手机的增速出现了较大幅度的下滑，全球出货量仅仅增长了1.4%。按照季度出货量计算，小米全球第4的位置也被OPPO取代。

小米手机的这些变化，同样也体现在小米的财报当中：虽然2018年全年小米智能手机分部的收入增长了41.3%，但是第四季度却只增长了7%，与第三季度相比还下降了28.3%。

在过去两年，全球智能手机市场已经停止增长，中国市场更是连续两年下跌，小米已经很难在这个市场获得高速增长。

小米下一步关键的增长点来自于IoT与生活消费产品。2018年第四季度，在智能手机的收入环比下降28.3%的同时，IoT与生活消费产品的收入却环比上涨了38.2%，主要得益于小米自己主导的智能电视、笔记本电脑以及生态链企业的空气净化器、扫地机器人、移动电源等产品收入的高速增长。

因此，虽然智能手机的增速放缓，只要小米能够抓住IoT与生活消费产品这个大有可为的新领域，未来仍有可能保持较高的收入增长率。

二、盈利能力

当然，投资者除了看收入增长趋势之外，同样也非常关注盈利能力，而体现盈利能力的一个关键指标就是毛利率。

从上表可以看出，2018年四个季度小米各类产品的毛利率波动不大，整体毛利率也保持稳定。

不过，投资者恐怕对于小米的智能手机业务还是有些疑惑：2018年小米智能手机的ASP（平均售价）为959.1元，比2017年提高了8.8%。一般来说，平均售价的提高有利于产品毛利率的提升，可实际上小米智能手机业务的毛利率却从2017年的8.8%下降到了2018年的6.2%，跌势比较明显。难道小米手机越来越高端，利润空间却越来越小？

看来，小米手机的提价幅度，并没能赶上销售成本的上涨幅度。老冀猜想，之所以出现这种状况，除了跟部分关键零部件的成本上升有关之外，也许还与小米去年大规模建设手机之家等线下销售渠道有一定的关系。

三、运营效率

看完盈利能力之后，再看一下小米的运营效率，这里也有个非常重要的指标——存货周转天数。通常来说，存货周转天数越低，运营效率越高。那么，小米最近几年的存货周转天数都有什么变化？

从上图可以看出，最近4个完整年，2017年小米的存货周转天数降到了最低的45天，2018年却又上升到了最高的54天。再看具体数据：2018年12月31日小米的存货为294.81亿元，同比暴涨了80.4%，其中增长的主力是“制成品”，也就是已经制作完成的智能手机和IoT产品。

存货之所以出现老冀所说的变化趋势，如果不是产品滞销（老冀认为这种可能性极小）的话，应该就是小米有意识地多“囤”一些货，以满足消费者强烈的购买需求。

找到新的风口

以上，老冀分别从衡量公司的增长速度、盈利能力、运营效率的一些财务指标，对小米的财报做了个分析。分析之后老冀有个非常强烈的感觉，那就是“互联网手机”模式已经基本走到尽头，小米必须尽快完成转变。

大家都知道，小米最早是依靠互联网渠道、依托智能手机这个品类，在短短七年多的时间里快速崛起，创造了成长奇迹。不过，形势已经发生了变化：如今，无论是互联网人口红利还是手机红利都已经消耗得差不多了。

借用雷军的话来说，小米必须尽快找到新的风口。

从目前来看，互联网手机在海外市场仍然存在市场机会，小米也成功地在印度和印尼等国家找到了新的突破口，下一步还需要找到更多的机会。

IoT与生活消费产品当然会是更大的一个风口，不过鉴于阿里巴巴、百度、华为等巨头们紧追不舍，小米必须跑得更快一些，才能巩固自己的既有优势。

至于小米的净利润要想有大规模的提升，恐怕只能等到小米的互联网服务模式大规模成功复制以后了。而这，也是苹果、华为等其他智能手机厂商正在做的事情。